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　　近期阿特斯将核心美国业务资产甩卖给加拿大母公司，也包括了其海外（东南亚）出货到美国市场的产能计划打包给母公司，令市场越来越担忧中资光伏企业依靠美国市场盈利的光伏资产安全。

　　而中润光能，可能将是其中最受关注的，因为其如果不是美国市场，恐怕很难“明哲保身”了。

　　近日，曾多次辗转A股和港股中润光能再次向港交所递交上市申请。该公司曾在A股成功过会，但在上市前夕，公司业绩突然暴跌，致使券商紧急暂停公司IPO计划。

　　随后在今年3月，公司正式开启港股上市之旅。但半年后，公司因到期未上市，不得不撤销此前计划，并于近期重新上市。

　　在这一波三折的上市之旅的背后，暴露了公司业绩大幅波动，以及盈利能力极不稳定的情况。公司在短短两年半内，业绩如同过山车一样大起大落。

　　而与业绩波动相反的是，公司负债保持持续高企态势，目前公司资产负债率以超80%的负债水平领跑同行，且流动资产远低于流动负债，偿债压力显而易见了。

　　不仅如此，截至去年底，公司已于柬埔寨建成2GW单晶 PERC 电池片产能、1.2GW 组件产能；在老挝建成5GW单晶 PERC 电池片产能，并将投建4GW高效光伏电池片产能、3GW组件产能。

　　而今年公司海外业务主要靠东南亚的产能支撑，但随着美国加强对该地区的光伏“双反”调查，公司后期海外业务高增长将难以为继。

　　此外，公司在销量增长之下，对个别大客户的依赖愈加严重，同时公司此次募资主要用途居然是还债和补充现金流，这真是要把股市当提款机吗？

　　2025年上半年，中润光能实现营收74.65亿元，同比增长26.47%；实现净利润12.14亿元，同比扭亏为盈。

　　9月15日，中润光能再度向港交所递交申请书，这是公司自今年3月港股上市失败后，再次向港股发起冲击。

　　公司是全球领先的专业化光伏电池制造商，目前在全球光伏电池片外包出货量中排名第二，2024年市场占有率约14.6%，其客户包含全球十大组件企业中的九家，晶科能源、隆基绿能等都是其大客户。

　　然而，2024年公司业绩却遭遇罕见暴跌。招股书显示，2023年-2024年，中润光能收入分别约208.38亿元、113.20亿元；净利润分别约为16.72亿元、-12.9亿元。由此可见，2024年营收同比下滑45.68%，净利润由盈利转为亏损，同比暴跌177.15%，业绩大幅波动，盈利压力陡增。

　　与此同时，公司毛利率也从2023年的13.64%降至2024年的-10.08%，盈利能力大幅下降。从产品方面来看，单晶电池片每年为中润光能贡献8成以上的收入，是公司核心产品，但该业务毛利率下跌严重。

　　数据显示，除N型电池片及其他业务外，中润光能其余产品均处于亏本销售的状态。其中，P型电池片2024年毛利率低至-39.2%。受此影响，公司单晶电池片综合毛利率仅为-11.6%。

　　诚然，这也是行业价格暴跌使然，并非中润光能一家最惨。2024年国内光伏行业的产能严重过剩，国内市场竞争愈发激烈，产品价格持续下行，作为行业龙头企业，中润光能不可避免地受到冲击。

　　这一点，可从中润光能产品销售单价看出，公司单晶电池片的平均售价从2022年的1.022元/W跌至2024年的0.3206元/W，其中2024年较2022年下滑68.63%。

　　从细分领域上看，P型电池片的平均售价从2022年的1.022元/W跌至2024年的0.289元/W，单价大跌之下，盈利能力必然下滑严重。

　　值得关注的是，在业绩亏损之下，公司现金流急剧下滑，其中经营活动现金流净额从2023年的26.91亿元暴跌至2024年的9.41亿元，同比下滑65%，而公司资产负债率却从2022年的79.38%攀升至2024年的83.7%，同时流动资产也低于流动负债。

　　2022年至2024年，中润光能的流动资产分别为75.61亿元、117.45亿元、85.18亿元，流动负债分别为78.68亿元、145.03亿元、112.92亿元，流动资产始终低于流动负债，短期偿债压力陡增，明显存在债务违约风险。

　　这也是公司为何急于上市融资的主要动机之一。此外，公司在上述同期的现金及等价物分别为12.36亿元、19.15亿元、11.14亿元，流动负债中的借款分别为9.54亿元、24.57亿元、26.47亿元，自2023年开始，公司现金及等价物基本无法覆盖短期借款，短期债务基本呈现“资不抵债”情形。

　　有趣的是，在债台高筑之下，深交所的问询函显示，2020年至2022年，公司实控人龙大强通过关联企业拆借，违规占用公司资金累计超过18亿元，而这些资金被用于对外投资、代发薪酬等。

　　此外龙大强个人曾经向第三方提供担保被列入失信名单，直到2020年9月龙大强与相关方签订执行和解协议，随后才被移出失信被执行人名单。照此看来，中润光能内控治理明显存在不足之处。

　　不过，根据此次招股书显示，今年上半年中润光能业绩出现斗转星移。2025年上半年，中润光能实现营收74.65亿元，同比增长26.47%；实现净利润12.14亿元，同比扭亏为盈。

　　然而中润光能上半年业绩暴涨背后，其实是海外业务收入增长贡献的。今年上半年，公司海外业务收入贡献达到63.8%，已超国内业务收入。

　　不仅是海外收入增长，海外业务毛利率也维持高位。2024年第三季度，公司销往海外的n型电池片毛利率增至60.2%。此后保持相对稳定，都保持50%左右。

　　值得注意的是，2024年，中润光能在老挝万象设立电池片工厂，在年底投产后，成功绕开美国对中国光伏产品的关税壁垒，直接供应First Solar等头部客户。

　　对此，中润光能表示，公司东南亚光伏电池片及组件生产基地已成为2025年一个关键的营收驱动力，向美国等存在显著供需缺口的海外市场供应光伏电池片。

　　今年上半年，中润光能东南亚基地电池片产量达到7GW，占公司同期总产量的35.7%，其中老挝电池片产能高达5GW，并将投建4GW高效光伏电池片产能、3GW组件产能。随着国内光伏严重过剩，海外市场正成中国光伏企业主要盈利增长点。

　　但美国已开始对东南亚多国展开光伏“双反”调查，并启动加税计划。据悉，今年8月美国商务部宣布，对来自印尼、老挝和印度的光伏组件发起反倾销与反补贴调查，等调查结束后，美国可能对老挝实施240%以上的高关税。

　　因此，公司上半年依托海外工厂向美国捞金的优势后期将难以持续。由此可见，如果海外产能遭受美国贸易政策制约，中润光能未来或将难以维持高增长态势。

　　在负债率方面，今年上半年中润光能负债率也有所下降，由2024年的83.7%降至76%，但在光伏行业中依旧相对偏高。

　　然而，对于产品结构单一和客户集中度过高这两个问题，中润光伏目前并没有太大改善。业务方面，虽然中润光能已经在积极延伸产业链布局组件环节，但从业绩来看，组件目前贡献依旧较小。2025年上半年，公司组件营收占总营收的14.6%。

　　在大客户方面，今年上半年，公司前5大客户的销售收入占比高达59.2%，创近年来新高，客户集中度过高，可能导致公司业务高度受制于部分大客户。虽然公司尚未公布具体客户名单，但在下游组件厂商业绩尚未摆脱亏损之际，公司后期持续盈利能力有待观察。g22恒峰官网